TokenInsight 认为，要理解通证的合规化，必须明白三个问题：如何评判某个通证是否有证券属性？通证和传统证券有什么区别？通证合规化之后可能存在什么风险？
如何评判某个通证是否有证券属性？
不管你是否真正理解通证经济，随着监管政策逐渐清晰，通证和传统证券之间的差距会越来越小。使用这种新兴融资方式的公司、参与这种新投资模式的资本将会越来越多。
美国联邦证券法对证券的定义主要依据美国最高法院对1933年和1934年证券法的解释，包括两方面的内容：
1. 股票、票据、债券、其他形式的股权和债务工具
2.任何形式的投资合同
3. 投资人投资于该通证，是否出于未来卖出该通证获取议价收益的目的？即投资人购买该通证后是为了等通证升值卖出获取收益还是出于购买或换取其他服务、商品。
综合上述4个问题， 若答案偏向于“是”，则该通证将被定义为证券型通证，若答案偏向于“否”，则属于功能型通证（Utility Token）。在适用该标准时，法院采用“实质重于形式”的原则，即法院看中的投资行为的实质，而不论表面称谓上是否叫做“股票”、“证券”、“债券”。
因此，在美国证券交易委员会（SEC）主席Jay Clayton出席的亚特兰大小组会议上，有专员提出自己的看法：“如果通证可以满足投资者合同的 Howey Test，那么将被宣布为证券型通证。若一个通证通过预售后只在平台内使用，而没有进入二级市场交易，则将被宣布为功能性通证。”
证券型通证和传统证券有什么区别？
在上文中提到，证券型通证具有传统证券的一般属性，其本质就是一种新型证券。不同于功能型通证具有使用价值，证券型通证本身并无价值，理论上它应该由真实资产作为支撑。根据其价值支撑是公司还是资产，可以划分出证券型通证的两种用途。
用途一，用于公司募资。
在美国，每年新成立的公司超过65万家，它们的融资需求并没有被完全满足。合规后的证券型通证提供了一种新的融资渠道。从市场规模来看，2017年全球范围内通过通证的方式融得资金56亿美元。[2]
用途二，用于资产通证化，也就是把现有资产包装成证券型通证。
2017年全球股权资产规模约为70万亿美元，债务约为100万亿美元，房地产市场规模230万亿美元。资产通证化有很大的潜在发展机会。[3]
由此看出，证券型通证完全合规之后，具有传统证券的绝大部分功能，例如收益性、风险性、变现性和参与性（即投票权），只是在程度上有一定差别。
图表来源：TokenInsight
具体来说，目前证券型通证的主要优点有：
1.交易成本更低。除去交易的矿工费，证券型通证几乎没有交易成本，且没有最小交易单位，投资者可以买卖任一数量的通证，因此交易的摩擦更小，成本更低。
2.流动性更强。因为交易成本低且没有最小交易单位，证券型通证比传统证券的流动性更强。而资产流动性越强，投资者期望的回报越少。因此相比于传统的股权融资，证券型通证的融资成本更低。
图表来源：Harbor白皮书
此处有两个假设：
1.对于证券型通证的界定时间不是唯一的，即在项目存续的任何时间内都可以进行界定；
2.进行Howey Test检测时，由项目发行的全部通证中的绝大多数（具体比例由监管机构确定）判定，且最后结果适用于全部通证。
在上述过程中，证券型通证与传统证券的区别在于它在项目不同阶段体现出的灵活性，可以为创业团队提供一种新的早期融资方式，与传统VC、股权众筹等融资方式互为补充。
通证合规化之后可能存在什么风险？
1. 监管的不确定性和欺诈风险
目前，发行通证对于公司来说没有任何法律上的门槛，因此不少项目实际上难以撇清欺诈的风险，再加上监管政策悬而未决，大部分专业的投资者都犹疑不决。
2. 流动性过高可能带来巨大波动
对于传统创业公司来说，股权交易需要好几年时间才能具备一定的流动性，因此早期投资的价格会被打折。由于通证在一开始就可以获得极强的流动性，理论上不应该出现类似的折扣。但早期流动性过高也带来了一个缺点：波动性太大。
总结
TokenInsight认为，通证作为通证经济的核心产物，要想更好地合规化，势必会向传统证券看齐。因此，理解证券型通证的评判标准、通证和传统证券之间的区别、通证合规化之后的风险是十分必要的。在下一篇文章中，TokenInsight 会就通证经济中的另一个重要环节——交易所的合规化进程展开讨论，对世界各国（及地区）关于交易所的监管政策进行梳理，并以一家知名交易所 Coinbase 为案例，讲述交易所为合规化所做的努力。
来源：币关注